国际金融研究中心
　　中央财经大学国际经济贸易学院刘韬副教授
　　一、货币互换的机制
　　人民银行主导的货币互换在2009年之后发展迅速，根据央行最近发布的报告，货币互换总额已经超过4.02万亿，对于提高国际贸易中的人民币(7.2666,0.0037,0.05%)结算比例和人民币国际化的发展起到助推作用。
　　什么是货币互换呢？根据韩国央行的解释文件，我们以中韩两国签署的货币互换协议为例，在不考虑结算或信用证等情况下，简要说明货币互换的机制。假设一家韩国企业想要进口中国的产品，决定通过中韩之间的央行货币互换协议进行人民币的结算，大概需要九步：第一步，交易发起后，中国人民银行向韩国央行账户发放人民币贷款，韩国央行向中国人民银行账户存入韩元作为抵押；第二步，两国央行在签定协议的时候通常会规定贷款的利率，而人民币贷款利率是LIBOR+50个基点，融资成本远远低于债券或者股权融资的成本；第三步，韩国央行向韩国商业银行发放人民币贷款；第四步，韩国商业银行向韩国进口商发放贷款；第五步，韩国进口商支付人民币货款并得到中国商品；第六步，韩国进口商向韩国商业银行偿还贷款；第七步，韩国商业银行向韩国央行偿还贷款；第八步，韩国央行向中国人民银行偿还贷款；第九步，中国人民银行收回人民币贷款后向韩国央行归还韩元抵押款。
　　二、货币互换的最新研究成果
　　1．中国人民银行签署的货币互换协议的特点
　　中国人民银行签署的货币互换协议具有以下特点：第一，中国人民银行签署协议的对象主要是“一带一路”沿线国家以及发展中国家；第二，目前协议的主要作用是提升人民币国际化程度，降低外国进口商的人民币融资成本，但对外国出口商的影响不大，而不是像美联储的货币互换协议一样在金融危机中提供流动性，充当最终贷款人；第三，协议是相对市场化的金融工具；第四，央行的货币互换协议手续非常复杂，涉及多方的协调，相关的企业和机构需要一定时间了解，所以不大可能大规模频繁使用。
　　2．中国人民银行签署的货币互换协议的动机
　　国际政治经济领域的研究表示，协议的签署具有政治和经济两方面的考虑。政治上，协议特别反映一个国家在国际政治中对中国的认同，特别是对中国主导的国际新秩序的认同。经济上，货币互换协议签署以后，中国和外国资金往来中的人民币结算比例会上升，原来不使用人民币的国家也会开始使用人民币。从实际效果来看，“一带一路”沿线国家和与中国经贸关系密切的国家签署这些协议对人民币国际化推动程度是更大的。货币互换协议对提升中国对外贸易中的人民币结算比例是有帮助的，但这一效果主要体现在外国从中国的进口中，同时该效果并不稳定，短期内存在一定的波动幅度。
　　3．中国人民银行签署的货币互换协议的影响
　　央行签署的货币互换协议对人民币结算比例的影响，而这种交易特指的是我们先考察外国从中国进口受到什么影响，我们用0表示这个国家当月和中国签署货币互换协议，用-1、+1分别表示签署之前1个月、之后1个月，用纵轴表示货币互换协议对人民币在贸易结算中的作用，正数就是推动作用，负数就是抵消作用，每个点都是一个估计值，剩下的虚线是指执行区间。
　　从外国向中国的进口看，签署协议之前，这样的作用是不明显的，签署协议之后这样的作用变得越来越明显。大家需要注意一个很有意思的现象，虽然这样的效应明显是正的，统计上也很显著，签署协议之后从第一个月到第十个月，推动作用还是比较明显的，但是从第十一个月到第十二个月就突然下降。可能因为这样的一个协议签订半年或者一年以后效应会突然有一定的下降。外国进口商确实能够从人民币互换协议中带来的融资成本降低中获益，因此愿意更多地使用人民币。这样的趋势长期是有推动作用，但短期内的波动还是不容忽视的。如果是外国向中国的出口，估计的数值不太对，显著性也是不足的，所以我们认为货币互换协议在出口中起到的作用、扮演的角色可能不如进口情况下显著。
　　三、政策建议
　　首先，继续推进和深化央行货币互换协议的合作，特别是加强和“一带一路”发展中国家的金融合作。需要指出的是，中国人民银行签署协议的功能比较单一，大部分只能用于贸易和投资。根据央行公布的人民币国际化报告，人民币货币互换协议的规模虽然很大，但使用比例仅在10%左右，在这种情况下可以考虑适当增加货币互换协议的用途，特别是允许中国人民银行在金融危机中向其他国家提供流动性、充当最终贷款人。
　　其次，贸易领域的便利性政策应当与金融系统的改革开放相结合，打造顺畅的人民币回流机制，丰富海外投资者的人民币投资渠道。人民币国际化确实一定程度上推动了人民币在国际贸易结算比例中的上升，但目前也遇到了一定的瓶颈期，原因就像张明所长提到的，在人民币国际化比较容易推进的初始阶段，我们单纯依靠贸易领域的便利化程度提升了人民币结算比例，但目前人民币国际化的发展已经到了一个瓶颈期。原因在于，外国进口商关注的是人民币的融资成本，而外国出口商更关注的是人民币资产的保值增值功能，因此货币互换协议对外国出口商的作用不大。
　　最后，正如许多嘉宾所说，人民币国际化存在一个窗口期，在内外部风险比较大的时候应当守住底线，保持宏观经济稳定，在风险较小时再推动人民币国际化。相关部门包括监管层应当保持和市场的沟通，帮助更多的企业和金融机构了解货币互换的机制，打消市场疑虑，增加政策透明度，这样有助于提升政策的效果。
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责任编辑：郭建